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Dívida Pública - A sustentabilidade em questão

2008 . Ano 5 . Edição 46 - 08/08/2008

Por Luiz Fernando Dutra, do Rio de Janeiro

Quase todos os especialistas que se manifestam sobre a Dívida Líquida do Setor Público (DLSP) dizem que é pouco provável surgirem dificuldades para o Brasil rolar o estoque nos próximos anos. Mas a possibilidade de piora do cenário macroeconômico no plano internacional, com conseqüências no plano nacional, tem demandado novas discussões sobre o grau de tranqüilidade que vai presidir essa rolagem. A sustentabilidade da DLSP foi tema de dois trabalhos recentes, um de autoria de três pesquisadores do Instituto de Pesquisa Econômica Aplicada (Ipea), Mário Jorge Mendonça, Manoel Carlos de Castro Pires e Luiz Alberto Medrano, e outro de autoria do professor da Universidade de Brasília (UnB) José Luís Oreiro, em parceria com Jaime Ferreira Dias, da Universidade Cândido Mendes, do Rio de Janeiro. As conclusões foram divergentes.

No Texto para Discussão Administração e sustentabilidade da dívida pública no Brasil: uma análise para o período 1995-2007, publicado em julho deste ano sob o número 1.342, os pesquisadores do Ipea concluem que a dívida é sustentável nos próximos dois anos e meio, com poucas chances de ultrapassar os 50% do Produto Interno Bruto (PIB) e com boas probabilidades de cair abaixo dos 40%. Para chegar a esses resultados, os técnicos utilizaram a simulação de Monte Carlo, projetando vários cenários para a economia brasileira nos próximos 30 meses.

No estudo Uma análise sobre a sustentabilidade de médio prazo da dívida pública brasileira sob condições de risco, também realizado em julho deste ano e igualmente utilizando a simulação de Monte Carlo, Oreiro chegou a uma conclusão bem menos favorável. De acordo com seu exercício, caso a economia se comporte como no período entre julho de 2001 e dezembro de 2007, a dívida pública média no período de 2008 a 2012 corresponderá a 47,5% do PIB, portanto superior em quase cinco pontos percentuais à dívida verificada no final do ano passado, quando ficou em 42,7% do PIB. Além disso, a dívida em dezembro de 2012 tem 75% de chance de estar maior que a verificada em dezembro de 2007, quando representava 42,7% do PIB.

Segundo Mário Jorge Mendonça, do Ipea, o trabalho do qual ele participou utiliza vários cenários de PIB, taxa de juros, superávit primário, reações do Tesouro Nacional quando há aumento da dívida e outras variáveis para verificarem se a DLSP é sustentável nos próximos 30 meses. A conclusão foi que a probabilidade de a dívida ultrapassar 50% do PIB é muito pequena, inferior a 5%, e só se tornaria realidade caso houvesse uma crise externa muito forte que forçasse o Banco Central brasileiro a aumentar muito a taxa de juros, freando o crescimento do país.

ALONGAMENTO "O Brasil hoje está muito melhor que em anos anteriores. O governo trocou os papéis indexados ao câmbio por títulos de renda fixa, praticamente eliminando a possibilidade de a dívida aumentar rapidamente caso o dólar volte a subir muito. Além disso, o país está crescendo e, quando isso acontece, o tamanho da dívida em relação ao PIB diminui", diz Mendonça, acrescentando que seria bom se o governo conseguisse aumentar a participação dos papéis pré-fixados na composição da dívida e alongasse os prazos de vencimento. "A dívida americana é altíssima, mas não preocupa porque os papéis têm 30 anos de prazo. O mundo acredita na capacidade de eles pagarem e os financiam. Acho que deveríamos aproveitar a economia mais estável para alongar o perfil da nossa dívida", diz.

Segundo Mendonça, não existe um número mágico que indique segurança absoluta em relação à dívida pública, mas ele acredita que, se o Brasil conseguir reduzi-la para o equivalente a 35% do PIB, vai ficar em situação mais confortável para enfrentar eventuais crises externas, como a que hoje afeta os mercados financeiros internacionais, por causa da crise do subprime nos Estados Unidos. Para ele, o fato de o Brasil ter se tornado credor internacional (com reservas maiores que a dívida externa) repercute de maneira positiva no mercado financeiro internacional, facilitando a rolagem da dívida pública. "Isso dá mais confiança e tranqüilidade ao investidor estrangeiro que aplica recursos no Brasil, claro", sentencia.

Outro pesquisador do Ipea, Manoel Castro Pires, assinala que a situação mudou muito nos últimos anos no que diz respeito ao endividamento público. Hoje, observa, o Tesouro Nacional não encontra dificuldades para colocar seus títulos, mesmo os indexados ao câmbio, como aconteceu nos períodos de crise, em 1999 e em 2002, quando o real se desvalorizou fortemente em relação ao dólar, fazendo a relação dívida/ PIB subir de 28,1% em dezembro de 1994 para 55,9% em junho de 2002.

A partir de 2003, o governo parou de emitir títulos cambiais e ao mesmo tempo aumentou as reservas brasileiras. Com isso, deixaram de acontecer as enormes variações da taxa de câmbio observadas, principalmente, no segundo mandato do ex-presidente Fernando Henrique Cardoso - na crise de 1999, o dólar saltou rapidamente de cerca de R$ 1,10 para R$ 1,90; na de 2002, de R$ 2,70 para quase R$ 4,00. Hoje, ao contrário, se o câmbio disparar, a dívida cai, porque os ativos são maiores que os passivos.

JAPÃO E ITÁLIA "Mantido o cenário atual de crescimento do PIB e superávit primário alto, não devemos ter problemas com a dívida", avalia Manoel Pires. Para ele, o Brasil, mesmo com os bons indicadores atuais, não tem como emitir muito, o que de qualquer maneira não seria bom. "Alguns países, como Japão e Itália, têm uma relação dívida/PIB muito maior que a nossa. Mas são países que têm um mercado financeiro mais forte que o nosso e, portanto, podem emitir mais por prazos mais longos", explica Pires.

O desafio do Brasil neste momento, segundo ele, é conseguir fazer melhoras qualitativas na dívida - trocando os papéis pós-fixados por pré-fixados e tentar alongar o prazo dos vencimentos. "Não adianta ter uma dívida perto dos 30% do PIB, que é o patamar internacional, se os títulos vencem no mesmo ano. Isso significaria que o governo iria necessitar de algo equivalente a 2% do PIB por ano para se financiar. Nos últimos três ou quatro anos, temos gasto aproximadamente esses 2% do PIB para financiar a dívida pública. Se os prazos fossem mais longos, a pressão seria zero."

Para Manoel Pires, um dos problemas enfrentados pelo Brasil é a falta de capacidade para investir, decorrente, principalmente, de entraves institucionais. "O governo deveria aproveitar o bom momento da economia para reduzir a dívida e não simplesmente rolar. Com uma dívida menor, o Brasil enfrentaria menos problemas em caso de crises externas", propõe o técnico do Ipea, que, apesar dos recentes aumentos de gastos, acredita que em 2010 o país terá finalmente alcançado o superávit nominal, ou seja, vai arrecadar mais do que gasta.

NÃO É TRAGÉDIA No exercício realizado por José Luís Oreiro, foram feitas 5 mil simulações com base no comportamento da economia no período entre junho de 2001 e dezembro de 2007. A dívida pública média obtida com essas simulações para o período 2008-2012 ficou em 47,5% do PIB. Essa média foi obtida num cenário em que a taxa juros é declinante, situação oposta à atual, como Oreiro faz questão de ressaltar.

"Não estou prevendo nenhuma tragédia, mas estou preocupado. O déficit em transações correntes cresceu numa velocidade incrível nos últimos meses. O tamanho dele agora nem é tão importante. O preocupante é a trajetória. As nossas importações estão crescendo duas vezes mais rápido que as nossas exportações. No médio prazo isso indica ampliação do déficit e risco de problemas", alerta Oreiro. Segundo ele, em um cenário destrutivo, que pode se materializar já a partir de 2009, com redução do crescimento mundial, queda no preço das commodities, declínio na entrada de capitais e aumento da taxa de juros por parte do Banco Central, a dívida pública entraria novamente em trajetória ascendente, colocando a estabilidade econômica em risco.

"Este é um cenário possível. Ninguém no mundo sabe o tamanho da crise do subprime. As pessoas com quem conversei na Europa estão muito preocupadas. Temos reservas de US$ 200 bilhões, mas, se houver uma parada súbita na economia mundial e os recursos externos diminuírem, o Brasil vai sofrer. Ainda temos uma economia frágil. Se o dólar começar a subir muito, o Banco Central vai ser obrigado a elevar os juros. A economia vai ter uma parada súbita. Como a nossa dívida pública ainda tem uma grande quantidade de papéis pós-fixados, ela vai subir", adverte Oreiro.

AJUSTES Para não repetir o erro de outros países, que, segundo ele, em crises passadas confiaram demasiadamente em suas "enormes reservas internacionais" e se deram conta de que elas não eram suficientes quando as reservas acabaram e a crise continuou Oreiro propõe alguns ajustes na política cambial.

"O Brasil deveria adotar metas implícitas de câmbio e fazer controle de capitais enquanto ainda tem reservas de US$ 200 bilhões. A nossa economia ainda é frágil. Em agosto de 2009, caso continue na atual trajetória, o déficit em conta corrente vai superar 2% do PIB. Essa é uma zona perigosa, porque o país começa a ficar dependente da expectativa dos agentes. Esses 2% do PIB equivalem a US$ 30 bilhões; se somarmos as amortizações, chegaremos a uma necessidade de financiamento externo de US$ 50 bilhões por ano. É muita coisa em tempo de crise", afirma.

Outra preocupação do professor da UnB é quanto à parte da dívida pública indexada à Selic, que, segundo ele, já está chegando à casa dos 40%. Para acabar com os títulos pós-fixados, "uma aberração que só existe no Brasil", Oreiro propõe uma medida radical que, reconhece, não tem a menor chance de ser adotada pelo atual governo.

"A presença de títulos pós-fixados enfraquece a política monetária. Na minha opinião, o governo deveria elevar o superávit primário para 7% do PIB por um período curto, de aproximadamente um ano, e nesse prazo recomprar as Letras Financeiras do Tesouro (LFTs) e vender títulos pré-fixados. Diante desse cenário, os bancos que estão com as carteiras recheadas de pós-fixados venderiam com medo de perder rentabilidade.

A única maneira de acabar com os pós-fixados é com um choque. Gradualismo só funciona quando a taxa de juros está caindo. Pelas minhas projeções, a Selic chega a 14,25% em outubro e pode subir até 17%", diz Oreiro.

LDO OTIMISTA No projeto da Lei de Diretrizes Orçamentárias (LDO), divulgado em agosto, o Tesouro Nacional se comprometeu a reduzir a dívida pública para o equivalente a 31,1% do PIB até o final de 2011, ante os atuais 42,7%. Essa redução aconteceria num cenário favorável, com a taxa básica de juros caindo dos atuais 12,75% para médias anuais de 10,63% em 2009, 10,02% em 2010 e 9,37% em 2011. A LDO fixou em 2,85% do PIB a meta anual de superávit primário do governo central e em 3,80% a meta do superávit primário consolidado, que inclui estados e municípios.

O coordenador do Curso de Produção do Departamento de Economia da UnB, Flávio Rabelo Versiani, considera as metas anunciadas na LDO "otimistas demais". Autor de um estudo sobre a dívida entre 1994 e 2002, período em que ela cresceu fortemente influenciada pelas crises cambiais ocorridas no país, Versiani afirma que não espera "grandes sustos" na rolagem da dívida nos próximos anos, mas diz lamentar o fato de o governo não aproveitar o momento favorável para reduzir a dívida.

"Infelizmente, o governo continua gastando mais do que arrecada, mesmo arrecadando muito, como tem feito nos últimos meses. Não acredito que tenhamos problemas iguais aos de 2002, quando a dívida deu um salto devido à desvalorização cambial, mas poderíamos estar numa situação melhor", avalia Versiani. Como cenário confortável ele cita o padrão internacional abaixo do equivalente a 30% do PIB, o que considera distante para o Brasil, que, diz ele, "caminha na direção contrária" ao aumentar os gastos correntes acima da taxa de crescimento do PIB e, ao mesmo tempo, ao reduzir a sua capacidade de investimento.

"Na década de 1970, o governo investia aproximadamente 5% do PIB e atualmente fica perto de 1,5%. É verdade que o perfil da dívida tem melhorado nos últimos anos, mas, ao mesmo tempo, temos sinais preocupantes, como a piora acelerada do balanço de pagamentos. Mais do que o próprio déficit, o que preocupa é a velocidade. Se continuar assim, nos próximos dois ou três anos poderemos ter problemas", diz Versiani.

No entanto, ele diz não esperar nada semelhante ao que aconteceu no período entre 1994 e 2002. "Aquela foi uma situação específica, causada pela desvalorização da moeda. Hoje, os nossos fundamentos estão bem melhores", reconhece. "Estamos perdendo uma ótima oportunidade de reduzir a nossa dívida e ampliar a nossa capacidade de investir", diz o professor, arrematando que "boas oportunidades não aparecem sempre".

 
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