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Macroeconomia - Risco calculado? - Atuação na crise coloca agências de classificação de risco no centro do debate sobre regulação financeira

2010 . Ano 7 . Edição 61 - 13/07/2010

Especulação, turbulências financeiras e dúvidas sobre títulos de empresas e países colocam as agências de classificação de risco no centro do debate sobre regulação financeira

Renato Carvalho - de São Paulo

A crise financeira mundial, que foi deflagrada em 2008 com a quebra do banco norte-americano Lehman Brothers, e que atualmente assusta novamente o mundo por conta dos problemas nas contas públicas européias, trouxe para o centro das atenções entidades que até então atuavam mais nos bastidores do mercado financeiro: as agências de classificação de risco (ACR), ou agências de rating (no termo em inglês), como também são conhecidas. A própria atuação destas agências provoca muitas dúvidas em quem não acompanha diariamente o setor financeiro. Para que elas servem? Como fazem suas classificações?

As agências de rating surgiram nos Estados Unidos no início do século passado, quando algumas empresas precisavam levantar mais recursos do que podiam obter pelos meios então usuais, baseados em relações de proximidade com os credores. Essa necessidade estimulou a criação de agências independentes que pudessem avaliar os fundamentos financeiros destas empresas. Em 1909, John Moody formou a primeira agência de classificação de risco, que hoje é uma das maiores do mundo, a Moody's. Em 1916, a Poor's Company foi fundada por Henry Poor, se especializando em títulos de ferrovias, muito negociados na época. Em 1941, a Poor's se juntou à Standard Statistics para formar a Standard & Poor's. A Fitch, por sua vez, começou a emitir ratings em 1924, sendo que hoje pertence a um conglomerado francês, mas foi composta por outras agências de menor dimensão. Hoje, estas são as três principais agências dos Estados Unidos, e do mundo.

Estas agências cumprem importante papel no mercado, principalmente no sentido de minimizar problemas ligados à assimetria de informações, ou seja, fornecendo dados de maneira isonômica a todos os agentes do mercado. Entretanto, alguns problemas ligados à atuação dessas empresas, especialmente nos últimos dois anos, as colocaram sob constantes holofotes. As principais críticas são relativas à falta de informações sobre as reais condições dos títulos negociados por bancos do mundo inteiro, afetando justamente a isonomia de informações ao mercado. Outras questões que tem sido levantadas dizem respeito a conflitos de interesses entre as agências e as empresas ou títulos avaliados, à pouca concorrência entre elas, e também é posta em dúvida a transparência de sua atuação.

QUESTIONAMENTOS A crise norte-americana tem raízes no sistema financeiro do país, que é pouco regulado e, por isso, oferece crédito de longo prazo mesmo para tomadores que tem alto potencial de inadimplência. Com um mercado de capitais muito desenvolvido, os bancos formavam fundos e vendiam títulos que eram lastreados nestas operações de crédito. Portanto, os bancos não só assumiam os riscos do crédito duvidoso que concediam, mas também o espalharam para outros bancos, seguradoras e corretoras que compravam os títulos e investiam nos fundos "alavancados" por estas operações de crédito, que ofereciam alta rentabilidade, mas também, como comprovado, um risco ainda maior.

A quebra do Lehman Brothers, provocada exatamente pelo excesso de exposição a crédito de alto risco, conhecido nos Estados Unidos como subprime, começou um questionamento sobre a verdadeira eficiência das agências de classificação de risco. Afinal, elas não deveriam alertar seus clientes do grau de risco destas operações, e também o mercado sobre os perigos em investir em títulos desta natureza? "Nos Estados Unidos, o mercado de classificação de riscos funciona de maneira diferente da que temos no Brasil. Enquanto aqui cobramos um valor fixo para avaliar cada operação, lá o valor cobrado pelas agências varia de acordo com o valor da emissão", explica Sheila Gaul, diretora executiva da agência brasileira SR Ratings (veja mais sobre as agências brasileiras no box).

Entretanto, por conta de seu desempenho questionável na prevenção dos riscos que originaram a crise financeira de 2008, as agências de classificação estão sendo alvo de ataques tanto nos Estados Unidos, quanto na União Europeia. Com o objetivo de melhorar a regulamentação das agências, o Senado dos EUA aprovou no início de maio uma emenda ao projeto de lei de reforma do sistema financeiro que prevê a criação de um conselho vinculado à Securities and Exchange Comission (SEC), a equivalente norte-americana à Comissão de Valores Mobiliários (CVM) no Brasil, que escolherá quais agências de classificação de crédito serão responsáveis pela avaliação inicial de produtos financeiros.

A emenda determina que a SEC escolha os membros do conselho, que deve representar majoritariamente investidores e também precisa possuir pelo menos um integrante ligado aos emissores de produtos financeiros e outro que represente as agências. O conselho teria autoridade para permitir que as agências cobrem taxas "razoáveis" dos emissores, e para criar regras sobre as tarifas no futuro.

Métricas de cada agência de rating
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Cada agência de classificação de risco tem uma métrica própria para definir as notas de cada país ou de cada empresa. As metodologias são parecidas, e entre as três maiores do mundo, a Moody's resolveu adotar um modelo de notas para moeda estrangeira de longo prazo, a mais importante para determinar o risco de calote de um país, diferente do que é adotado pela Fitch e Standard & Poor's. A melhor classificação possível na Moody's é a nota Aaa, e a pior é a C, com variações que passam de Aa1, 2 e 3, A1, 2 e 3, Baa1, 2 e 3 e assim por diante. Na Fitch e na S&P, as notas vão de AAA até C, passando por AA+, AA, AA-, BBB+, BBB e assim por diante.

Uma curiosidade ocorre em relação a classificação de longo prazo da Argentina pela Fitch. O país recebeu a observação "RD" em seu rating, o que significa Risco de Defaut. Isso porque a Argentina anunciou uma moratória de suas dívidas em 2002, e até hoje tem dificuldades para renegociar as condições de seus títulos com investidores estrangeiros. Essa condição praticamente impossibilita o governo argentino a conseguir crédito em bancos internacionais, e quando consegue, tem que pagar taxas muito altas.

Mesmo após a crise atingir principalmente os países mais desenvolvidos, a classificação de risco destes países se manteve inalterada. Alemanha, Estados Unidos, França, Reino Unido e Canadá continuam com a nota máxima em todas as agências. Chama a atenção que estão inclusos neste grupo países como Áustria, Luxemburgo, Holanda, Dinamarca, Noruega, Suécia, Suiça e até mesmo Cingapura. Curiosamente, Itália e Japão, que fazem parte do grupo conhecido como G7, dos países mais ricos do mundo, não tem a nota máxima. Na Fitch, por exemplo, a Itália possui classificação AA- e o Japão, AA.

Já o Brasil possui a classificação BBBtanto na Fitch como na S&P. Esta é a nota mínima para que um país esteja na categoria Grau de Investimento. Esta nota ainda coloca o Brasil como um país com risco moderado de crédito. Até 2008, o Brasil fazia parte do grupo denominado Grau Especulativo, que apresentava alto grau de risco de não pagamento de suas obrigações com os credores internacionais. O Brasil tem classificação igual a de países como Peru, Islândia, Índia, Bulgária e Croácia.


O senador democrata Al Franken, autor da emenda, disse que o objetivo das novas regras é limitar os conflitos do sistema atual de atribuição de classificação, no qual as instituições financeiras pagam pela avaliação e, em alguns casos, tentam obter a melhor nota possível pelo menor preço.

Já o porta-voz da Standard & Poors, Edward Sweeney, disse que a emenda de Franken poderia ter consequências involuntárias, como por exemplo dar aos investidores a impressão de que os ratings são sancionados pelo governo. "As agências de classificação de crédito [se aprovada a lei] teriam menos incentivos para competir entre si, para buscar inovação e melhorar seus modelos, critérios e metodologias", disse Sweeney. "Isso poderia levar a opiniões de classificação mais homogeneizadas."

Por outro lado, surgem indícios de que os bancos norte-americanos enganaram até mesmo as agências de rating. A suspeita é de que as instituições financeiras tenham fornecido informações falsas para conseguir classificações melhores para suas operações. Procuradores nos Estados Unidos estariam investigando nove grandes bancos, e existe a chance que eles sejam processados.

O presidente da Moody's, Raymond McDaniel, admitiu no começo de junho deste ano, durante as investigações do governo dos EUA sobre as agências, que a atuação da Moody's contribuiu para a crise financeira. Em comunicado à comissão de investigação, McDaniel reconheceu que houve erros em seu sistema de análise, e afirmou que o nível de precisão das avaliações feitas "foi profundamente desalentador".

Já na Europa, governantes pediram à Comissão Europeia (CE), ainda em junho de 2009, para que fosse centralizado o controle das agências de classificação de risco. Um ano depois, a CE apresentou a proposta de criação da Autoridade Europeia dos Valores Mobiliários e dos Mercados (ESMA, no original em inglês), órgão cujo objetivo será supervisionar, investigar, multar e revogar licenças de atuação das agências, caso comprovada alguma irregularidade.

O presidente da CE, José Manuel Durão Barroso, questionou, no início de junho, a distribuição do mercado de agências de classificação de risco. "É normal ter só três atores relevantes (em referência às americanas Standard & Poor's, Moody's e Fitch) em um assunto no qual há uma grande probabilidade de conflitos de interesse? É normal que todas provenham do mesmo país?", indagou Barroso
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CONCORRÊNCIA
A falta de concorrência neste setor é um dos principais problemas para sua regulação e desenvolvimento, aponta estudo realizado pelo técnico em planejamento e pesquisa da diretoria de estudos e políticas macroeconômicas (Dimac) do Ipea, Bernardo Schettini. "Nessas condições, o preço pode se encontrar acima do que prevaleceria em um mercado competitivo, a qualidade do serviço pode ser comprometida e a estrutura de incentivos parece ainda não favorecer a inovação", diz Schettini em seu relatório.

Esta falta de concorrência é conseqüência de outra crise nos Estados Unidos, como indica o relatório do técnico da Dimac. "Em decorrência da crise de crédito do início dos anos 1970, a partir de 1975 as regulamentações passaram a exigir que tais classificações fossem emitidas por Agências "nacionalmente reconhecidas" (Nationally Recognized Statistical Rating Organization - NRSRO, na sigla em inglês), sendo designadas como tais pela SEC. Apenas uma pequena parte das ACRs foi classificada como NRSRO, sendo que por muitos anos não existiu uma definição clara e um critério conhecido para adquirir esse credenciamento". O pesquisador aponta ainda um interessante paradoxo, relativo ao peso que a reputação tem neste segmento. "que existe antes de mais nada, uma tendência natural à concentração nesse mercado devido à importância da reputação. Ora, é preciso atuar para se adquirir reputação", diz Schettini, acrescentando que nos Estados Unidos este ponto foi institucionalizado por meio da exigência NRSRO.

O estudo levanta também o perigo de que ocorra um forte conflito de interesses entre a empresa avaliada e a agência de classificação de risco. "Um problema central na atuação dessas agências é a existência de uma série de conflitos de interesse. O fato de os serviços das ACRs serem pagos diretamente pelos emitentes avaliados claramente gera um cenário intrigante e pode resultar em situações do tipo rating shopping, em que a empresa emitente pesquisa entre as ACRs e escolhe aquela que deve fornecer a melhor avaliação ou a que tem o critério menos exigente", diz Schettini.

O economista chama a atenção também para a existência de uma certa pressão sobre as empresas para que contratem outros serviços oferecidos pelas agências, além da classificação de seus títulos. "As principais agências de classificação de risco têm também desenvolvido atividades auxiliares, como avaliações pré-rating, consultoria corporativa e de administração de risco, etc. Dessa forma, os emitentes podem - como no caso de consultoria oferecida por auditores - se sentirem pressionados a adquirirem alguns desses serviços. Há ainda conflitos de interesse envolvendo diretamente os analistas e empregados em geral das ACRs que resultam, principalmente, do acesso a informação sigilosa de empresas".

A recente crise na Europa trouxe o tema novamente para o centro das atenções. Uma das principais análises feitas pelas agências é a de rating soberano, que em termos práticos, mede o risco de um país não pagar suas dívidas. Recentemente, as principais agências do mundo rebaixaram as notas de Grécia e Portugal, por conta do elevado nível de déficit público dos dois países. Ainda há uma perspectiva de que a nota dada a Portugal caia novamente nos próximos meses.

Um executivo de uma das agências, que preferiu não se identificar, afirma que o grande problema é o tempo destas avaliações. "Um déficit como o se verificou na Grécia e em Portugal não se forma da noite para o dia. Qual a utilidade para os investidores de uma agência de rating que só se manifesta após a divulgação pelo próprio governo de seus problemas fiscais? Elas deveriam alertar o mercado antes que haja sinais claros e nítidos de risco de calote nas dívidas soberanas dos países".

Ao mesmo tempo em que tentam melhorar sua imagem arranhada por tantas crises, as agências de rating querem ampliar ainda mais seus mercados. No final de maio, a Standard & Poor's propôs aos países africanos que adotem suas contas e emissões a classificação das agências. O diretor da S&P para a África subsariana e África do Sul, o alemão Konrad Reuss, nega que seja estranho fazer esse tipo de apelo aos países daquele continente. Segundo ele, o rating serve para estimular e integrar as economias.

BRASIL O Brasil ganhou o status de "grau de investimento" (investment grade) das agências Fitch e S&P em abril de 2008, pouco antes do agravamento da crise financeira mundial. A Moody's, considerada a mais conservadora das três grandes agências mundiais, só concedeu esta classificação ao país em setembro do ano passado. O grau de investimento é dado para os países com menores riscos para os investidores. Historicamente o Brasil sempre ficou longe de conseguir este status, mas com o controle da inflação e a estabilidade cambial, e projeção de crescimento econômico continuado, a avaliação das contas do país melhorou. A perspectiva para os ratings soberanos do Brasil são estáveis, e só isso já atrai, e ainda deve atrair, muitos investimentos estrangeiros que, antes do grau de investimento, evitavam entrar no país por conta do risco, e agora, procuram ativos mais rentáveis e seguros.


Agências brasileiras
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As primeiras agências de classificação de risco brasileiras surgiram no início dos anos 90, mas somente em 2001 a atividade foi regulamentada pelo Banco Central e também pela Comissão de Valores Mobiliários (CVM). Uma das primeiras agências brasileiras a surgir no mercado foi a Austin Ratings, a única agência que ainda não concedeu ao Brasil o status de Grau de Investimento. Segundo Alex Agostini, economista chefe da Austin, isso ocorre por conta do alto nível de endividamento público do país, e também pelos baixos níveis de investimento e poupança.

Outra pioneira neste mercado no Brasil é a SR Rating, do economista Paulo Rabello de Castro. A SR iniciou suas atividades em 1993, e a primeira avaliação foi dada para uma emissão de debêntures da loja Mesbla, hoje extinta. Segundo a diretora executiva da SR Rating, Sheila Gaul, a agência tem como diferencial o acompanhamento constante dos indicadores macroeconômicos. "Conseguimos basear com solidez nossas avaliações, por isso, acreditamos que seja difícil cometermos os mesmos erros que cometeram as agências norte-americanas".

Segundo Gaul, um ponto que diferencia o mercado brasileiro do norte-americano é a concorrência. "A relação entre as agências e as empresas aqui é mesmo diferente. Nós recebemos várias reclamações de clientes por notas baixas que demos a algumas operações, mas não vamos correr o risco de afetar a imagem da agência por conta de uma taxa paga por qualquer companhia".

Ela afirma também que é muito importante conhecer bem a realidade brasileira para fazer uma boa avaliação das empresas locais. "Muitas vezes, a companhia já tem uma avaliação feita por alguma outra agência de rating, e pede a nossa, ou até mesmo os investidores exigem, para comprarem um papel específico".

A outra grande agência de rating brasileira é a LF Rating, que foi criada em 2002 para complementar os serviços financeiros da consultoria Lopes Filho & Associados, bastante conhecida por suas análises do setor financeiro.

De uma maneira geral, as empresas de rating brasileiras usam métricas parecidas com as agências internacionais, com as notas máximas classificadas como AAA, em uma escala que termina em C como a pior nota. O estudo do Ipea sobre agências de classificação enxerga uma necessidade de maior regulamentação para essas empresas no Brasil, mas de uma maneira que não torne o mercado tão restrito a entrada de novas agências, como acontece nos Estados Unidos.
 
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